به گزارش افق امروزکامران ندری، اقتصاددان و عضو هیئت علمی دانشگاه امام صادق (ع)، در نشست تخصصی «چالش‌های نظری در نظام پولی ایران؛ عمودی‌گرایی در مقابل افقی‌گرایی» که امروز سه‌شنبه ۱۶ اردیبهشت‌ماه با همکاری پژوهشکده پولی و بانکی بانک مرکزی جمهوری اسلامی ایران و پژوهشکده اقتصاد دانشگاه علامه طباطبایی در محل دانشکده اقتصاد این دانشگاه در حال برگزاری است، به بررسی نظریه‌ها و دیدگاه‌های مختلف درباره رابطه میان رشد نقدینگی و نرخ تورم در اقتصاد ایران پرداخت.
ندری در آغاز سخنان خود ضمن تبریک روز معلم به اساتید حاضر، گفت: بحث امروز حول محور چالش‌های نظری در نظام پولی ایران است؛ به‌ویژه در زمینه رابطه رشد نقدینگی با تورم و تبیین نقش بانک مرکزی در کنترل این متغیرها.
وی با ارائه نموداری از روند رشد نقدینگی و تورم، اظهار داشت: پیش از تشدید تحریم‌ها در سال ۱۳۹۷، متوسط رشد نقدینگی در اقتصاد ایران حدود ۲۷ درصد و نرخ تورم در بازه ۱۳۹۰ تا ۱۳۹۷ حدود ۱۹ درصد بوده است؛ اما پس از تحریم‌ها، میانگین نرخ تورم به ۴۴ درصد و میانگین رشد نقدینگی به ۳۱.۴ درصد افزایش یافته است. همچنین رشد پایه پولی از ۱۷.۶ درصد به ۳۱.۲ درصد و رشد پول (M1) نیز از ۱۴.۴ درصد به ۴۸.۴ درصد افزایش یافته است.
ندری افزود: این داده‌ها سه فرضیه را در ذهن ایجاد می‌کند. نخست اینکه رشد بالای کمیت‌های پولی (پایه پولی، M1 و M2) علت اصلی تورم است و بنابراین با کنترل آن‌ها، بانک مرکزی می‌تواند تورم را مهار کند. دوم اینکه با وجود پولی بودن تورم، بانک مرکزی توان کنترل کمیت‌های پولی را ندارد. و سوم اینکه رشد کمیت‌های پولی خود معلول تورم است، نه علت آن.
وی همچنین به فرضیه چهارمی اشاره کرد مبنی بر اینکه ممکن است رابطه‌ای دوطرفه میان تورم و رشد پول وجود داشته باشد.
ندری در ادامه گفت: پرسش کلیدی این است که بر اساس دیدگاه‌های نظری درباره عرضه پول، آیا بانک مرکزی به لحاظ تئوریک توان کنترل رشد نقدینگی و مهار تورم را دارد یا نه؟ صرف مشاهده همبستگی میان رشد پول و تورم نمی‌تواند بیانگر رابطه علی باشد و برای پاسخ به این پرسش باید به مبانی نظری و تحلیلی رجوع کرد.
این استاد دانشگاه در ادامه با نمایش نموداری از مقاله‌ای علمی، به دسته‌بندی نظریات عرضه پول پرداخت و گفت: نظریات جریان اصلی اقتصاد (Mainstream) شامل دو نگرش «عمودی‌گرایی» (پول‌گرایی) و «افقی‌گرایی» (نئوکینزی) هستند؛ در حالی که نظریات هترودوکس یا پساکینزی شامل دو رویکرد «تطبیق‌گرایی» و «ساختارگرایی» هستند.
ندری با اشاره به اینکه دیدگاه پول‌گرایی امروزه در ادبیات اقتصادی جایگاه چندانی ندارد، افزود: در این دیدگاه، خلق پول توسط بانک مرکزی علت اصلی تورم دانسته می‌شود و قاعده پیشنهادی آن‌ها نیز قاعده مشهور فریدمن برای کنترل رشد پایه پولی مطابق با نرخ رشد اقتصادی است.
وی در ادامه گفت: در مقابل، رویکرد نئوکینزی که هم‌اکنون رویکرد مسلط در آموزش‌های اقتصاد کلان است، با اینکه همچنان نقش بانک مرکزی در ایجاد ذخایر را مهم می‌داند، اما کمیت‌های پولی را نه برون‌زا، بلکه درون‌زا تلقی می‌کند و اعتقاد دارد مدیریت نقدینگی باید از مسیر سیاست نرخ بهره انجام شود.
ندری تاکید کرد که برای درک نقش واقعی بانک مرکزی در کنترل تورم، باید به بررسی مباحث نظری و تفاوت رویکردها پرداخت، چرا که صرف تحلیل‌های آماری نمی‌تواند پاسخگوی پیچیدگی‌های رابطه پول و تورم باشد.
تمرکز بانک مرکزی بر نرخ بهره، کارآمدتر از کنترل کمیت‌های پولی است
ندری، در بخش بعدی سخنان خود با تبیین تحولات نظری در حوزه سیاست پولی، تأکید کرد که کنترل کمیت‌های پولی در نظام‌های نوین بانکی به‌تنهایی کارآمد نیست و بانک‌های مرکزی امروز عمدتاً از طریق هدایت نرخ بهره به مقابله با تورم می‌پردازند.
ندری با اشاره به دیدگاه پول‌گراها توضیح داد: پول‌گراها درجه‌ای از درون‌زایی را برای پول قائل‌اند؛ به‌گونه‌ای که متغیرهایی نظیر ضریب فزاینده و نقدینگی درون‌زا تلقی می‌شوند و کنترل آن‌ها برای بانک مرکزی دشوار است. با این حال، هنوز این باور وجود دارد که از طریق مدیریت ذخایر، رشد نقدینگی تا حدودی قابل کنترل است.
وی افزود: «اما با ظهور رویکرد نئوکینزی پس از دهه تورم بزرگ در غرب، مدیریت کمیت‌های پولی تدریجاً اهمیت خود را از دست داد. نئوکینزی‌ها معتقدند که بانک مرکزی بهتر است به‌جای کنترل مستقیم پول، نرخ بهره را در بازار بین‌بانکی هدایت کند؛ چرا که سایر نرخ‌های بهره در اقتصاد به شکل درون‌زا تعیین می‌شوند.»
به گفته این استاد دانشگاه، نئوکینزی‌ها تورم را نتیجه مازاد تقاضا در اقتصاد می‌دانند و نه صرفاً رشد کمیت‌های پولی. در این دیدگاه، نرخ بهره طبیعی یا تعادلی به‌عنوان معیاری برای تعیین وضعیت اقتصاد مطرح است. اگر نرخ بهره اسمی کمتر از نرخ طبیعی باشد، تورم رخ می‌دهد و اگر بیشتر باشد، اقتصاد وارد رکود می‌شود. بر همین اساس، قاعده تیلور مبنای سیاست‌گذاری پولی قرار می‌گیرد.
ندری تصریح کرد: این رویکرد نیز با محدودیت‌هایی همراه است. نخست، محاسبه نرخ بهره تعادلی و ظرفیت بالقوه تولید نیازمند توان تخصصی و فنی بالای بانک مرکزی است. دوم، نرخ بهره نمی‌تواند به زیر صفر برسد؛ بنابراین در شرایط رکود عمیق، کارایی سیاست بهره‌ای کاهش می‌یابد. و سوم، کاهش تورم با افزایش نرخ بهره، مستلزم پذیرش هزینه‌هایی چون کاهش تولید و سرمایه‌گذاری است.
او با اشاره به سلطه مالی در اقتصاد ایران گفت: در شرایطی که دولت هزینه‌های خود را از منابع بانک مرکزی تأمین می‌کند، سیاست پولی عملاً ناکارآمد می‌شود. در این وضعیت، اولویت باید بر ایجاد انضباط مالی در بودجه باشد.
ندری سپس به دیدگاه‌های هترودوکس و پساکینزی پرداخت و گفت: در این رویکردها، بانک‌ها به‌جای بانک مرکزی خالق پول هستند. خلق پول در نتیجه وام‌دهی بانک‌ها اتفاق می‌افتد؛ یعنی وقتی بانک وام می‌دهد، سپرده ایجاد می‌شود. این در تقابل با دیدگاه جریان اصلی است که پول پایه را منشأ خلق پول می‌داند.
او افزود: از دیدگاه تطبیق‌گراها، وقتی تقاضا برای وام در اقتصاد شکل گرفت، بانک‌ها سپرده‌سازی می‌کنند و بانک مرکزی باید ذخایر را با آن منطبق سازد. در غیر این صورت، با پدیده‌ای چون اضافه‌برداشت مواجه می‌شود که می‌تواند به بحران بانکی منجر شود.
ندری در ادامه گفت: گرچه هر دو دیدگاه نئوکینزی و پساکینزی به نقش نرخ بهره در کنترل تورم تأکید دارند، اما تفاوت اصلی در نوع درون‌زایی پول است؛ نئوکینزی‌ها به درون‌زایی نسبی و تطبیق‌گراها به درون‌زایی مطلق پول معتقدند.
سیاست‌های کنترل ترازنامه در ایران از اساس با ابهام مواجه‌اند / اثربخشی سیاست پولی در اقتصادهای دلاری‌شده بسیار محدود است
ندری در واکنش به رویکردهای اخیر بانک مرکزی در سیاست‌گذاری پولی، به نقد سیاست کنترل مقداری و محدودسازی ترازنامه بانک‌ها پرداخت و آن را اقدامی غیرمؤثر در مهار رشد نقدینگی دانست.
وی اظهار کرد: برخی سیاست‌گذاران اقتصادی در ایران به سراغ سیاست کنترل مقداری یا کنترل ترازنامه رفته‌اند، با این تصور که وقتی نمی‌توانند تقاضا برای وام را کنترل کنند، دست‌کم با سقف‌گذاری بر وام‌دهی بانک‌ها می‌توانند خلق نقدینگی را مهار کنند. اما این تصور از اساس با واقعیت‌های اقتصادی همخوان نیست.
ندری با تأکید بر درون‌زایی نقدینگی در اقتصاد افزود: نقدینگی در اقتصاد به صورت درون‌زا و تحت تأثیر رفتارهای مردم و بانک‌ها شکل می‌گیرد، نه صرفاً از مسیر سیاست‌گذاری مستقیم. اینکه بانک‌ها کمتر وام بدهند لزوماً به معنای مهار نقدینگی نیست، چون سازوکار خلق پول پیچیده‌تر از آن است که با ابزارهایی چون کنترل ترازنامه مدیریت شود.
این استاد دانشگاه با اشاره به دیدگاه ساختارگراها توضیح داد: از منظر ساختارگراها، بانک مرکزی نقش مستقیمی در خلق پول ندارد، بلکه وام‌گیری و وام‌دهی در شبکه بانکی است که نقدینگی را تولید می‌کند. در این چارچوب، حتی تعیین نرخ بهره نیز ممکن است اثر محدودی داشته باشد.
او همچنین افزود: دیدگاه تطبیق‌گراها فرض می‌کند بانک‌ها وام می‌دهند، سپرده ایجاد می‌شود و مردم این سپرده را نگه می‌دارند. اما در عمل، اگر مردم سپرده را به عنوان ذخیره ارزش نپذیرند و به سمت بازارهایی مانند ارز، طلا و مسکن هجوم ببرند، کل فرایند خلق پول از مسیر دیگری دنبال می‌شود. این رفتاری است که در ایران به‌وضوح قابل مشاهده است.
ندری مدیریت ترازنامه توسط خود بانک‌ها را نیز عاملی دانست که بر فرایند خلق پول تأثیر می‌گذارد و افزود: بانک‌ها اگر دارایی‌های نقد کافی داشته باشند، نیازی به استقراض از بازار بین‌بانکی ندارند. بنابراین هر اقدامی از سوی بانک مرکزی در بازار بین‌بانکی ممکن است اثرگذار نباشد.
وی در جمع‌بندی تصریح کرد: از دید ساختارگراها، قدرت سیاست پولی در اقتصادهایی با مشکلات ساختاری، نظیر ایران، بسیار محدود است. در چنین شرایطی حتی اگر بانک مرکزی نرخ بهره را هم به درستی مدیریت کند، باز هم نمی‌تواند چرخه‌های تورمی را مهار کند، مگر آنکه اصلاحات ساختاری در کل نظام تصمیم‌گیری اقتصادی انجام شود.
ندری در توضیح دلایل بی‌اثر بودن سیاست پولی در ایران گفت: یکی از دلایل اصلی، پولی شدن بودجه دولت است؛ وقتی دولت از طریق شبکه بانکی تأمین مالی می‌شود، نمی‌توان انتظار داشت سیاست پولی از مسیر نرخ بهره یا ذخایر بتواند تورم را کنترل کند. عامل دیگر، دلاری شدن اقتصاد است. وقتی مردم از ریال به عنوان ابزار ذخیره ارزش استفاده نمی‌کنند و قیمت‌ها را با دلار می‌سنجند، دیگر سیاست‌های پولی کارکرد چندانی ندارد.
او در ادامه به مسئله بانکداری سایه اشاره کرد و هشدار داد: اگر نهادهایی خارج از نظارت مؤثر بانک مرکزی اقدام به خلق پول کنند یا اگر بانک مرکزی قدرت اعمال حاکمیت مؤثر بر شبکه بانکی نداشته باشد، سیاست‌گذاری پولی عملاً بی‌اثر خواهد بود.
تأمین مالی پانزی مانع اثرگذاری سیاست پولی است / بانک مرکزی نباید در کوتاه‌مدت دغدغه مهار تورم داشته باشد
ندری، با تشریح شرایط فعلی اقتصاد ایران و پیچیدگی‌های تأمین مالی در شبکه بانکی، نسبت به کاهش اثربخشی سیاست پولی در شرایط فعلی هشدار داد و بر لزوم تمرکز بانک مرکزی بر اصلاح ساختارهای تأمین مالی تأکید کرد.
وی با اشاره به ناتوانی سیاست پولی در تأثیرگذاری بر متغیرهای کلان در ایران گفت: در شرایط کنونی، حتی اگر بانک مرکزی حجم پول را در بازار بین‌بانکی کم یا زیاد کند، باز هم این بانک‌ها هستند که قیمت‌گذاری می‌کنند و تصمیم‌گیرنده نهایی هستند. یعنی در واقع اثرگذاری از سمت بانک‌هاست، نه بانک مرکزی.
ندری در ادامه با اشاره به نظریات هایمن مینسکی، اقتصاددان برجسته آمریکایی، افزود: مینسکی سه نوع تأمین مالی را دسته‌بندی می‌کند: تأمین مالی سالم، سفته‌بازانه (Speculative) و پانزی (Ponzi). در تأمین مالی سالم، وام‌گیرنده با استفاده از منابع دریافتی وارد فعالیت اقتصادی می‌شود و از محل جریان نقدی حاصل، اصل و فرع وام را بازپرداخت می‌کند. این نوع تأمین مالی مشکلی ندارد. اما مشکل از جایی آغاز می‌شود که به تأمین مالی سفته‌بازانه و سپس پانزی تبدیل شود.
وی در توضیح تأمین مالی پانزی گفت: در پانزی فایننس، اساساً هیچ جریان نقدی واقعی شکل نمی‌گیرد و وام‌گیرنده تنها به امید افزایش قیمت دارایی خود، منتظر فرصتی برای بازپرداخت اصل وام می‌ماند. در چنین حالتی، نه اصل و نه فرع وام از محل فعالیت اقتصادی قابل پرداخت نیست.
ندری تأکید کرد: وقتی اقتصاد به سمت تأمین مالی پانزی حرکت کند، دیگر نمی‌توان از سیاست پولی انتظار تأثیرگذاری داشت. ساختارگراها نیز معتقدند در این وضعیت، سیاست پولی عملاً کارکرد خود را از دست می‌دهد و سیاست‌گذار باید به اصلاح ساختارهای اعتباری و مالی کشور بپردازد.
او در جمع‌بندی توصیه‌های سیاستی خود اظهار داشت: در اقتصاد ایران، نباید انتظار زیادی از سیاست پولی داشت. با افزایش شدت مشکلات ساختاری، اثربخشی این سیاست به‌شدت کاهش می‌یابد. بنابراین، در کوتاه‌مدت، دغدغه اصلی بانک مرکزی نباید مهار تورم باشد، بلکه باید به شناسایی و درمان ساختارهای معیوب تأمین مالی بپردازد.
ندری افزود: بانک مرکزی باید به‌جای تمرکز صرف بر کنترل ترازنامه، از ابزارهایی چون کنترل اعتباری استفاده کند. مثلاً با ایجاد مشوق‌هایی در چارچوب کفایت سرمایه، می‌توان وام‌دهی را به‌سوی فعالیت‌های مولد هدایت کرد. برای نمونه، اگر بانک‌ها به فعالیت‌های تولیدی وام دهند، می‌توان وزن ریسک این وام‌ها را در محاسبه سرمایه کاهش داد.
وی همچنین بر اولویت یافتن سیاست مالی نسبت به سیاست پولی تأکید کرد و گفت: در شرایط فعلی، سیاست مالی می‌تواند اثربخش‌تر باشد. هماهنگی میان سیاست‌های مالی، پولی و اعتباری برای مقابله با تورم و رکود ضروری است.
ندری در پایان خاطرنشان کرد: بر اساس تجربیات جهانی و دیدگاه‌های توسعه‌گرایانه، باید به سمت شکل‌گیری نظام بانکداری توسعه‌ای حرکت کنیم. این نظام می‌تواند با استفاده از یک برنامه‌ریزی کوتاه‌مدت، میان‌مدت و بلندمدت، مشکلات ساختاری اقتصاد ایران را هدف قرار دهد و از شکل‌گیری تأمین مالی سفته‌بازانه و پانزی جلوگیری کند.